市场操纵新规：“虚假申报”与“蛊惑交易”的界限
近年来，随着中国资本市场改革的不断深化，监管机构对市场操纵行为的打击力度持续加大。2023年，中国证监会发布《关于完善证券市场操纵行为认定标准的指导意见》（以下简称《指导意见》），进一步明确了市场操纵行为的具体类型和认定标准。其中，“虚假申报”与“蛊惑交易”作为两种典型的操纵手段，成为监管重点。然而，这两种行为在实务中往往存在交叉与重叠，界限模糊，给执法与司法实践带来一定挑战。本文将围绕“虚假申报”与“蛊惑交易”的法律定义、行为特征、司法认定难点及其界限划分，探讨在新规背景下如何更精准地识别与打击市场操纵行为。
一、虚假申报与蛊惑交易的法律定义
（一）虚假申报根据《证券法》及《指导意见》，虚假申报是指行为人通过大量申报或频繁申报证券买卖订单，制造虚假的市场交易活跃度，误导其他投资者进行交易，随后撤单的行为。其核心特征在于“申报而不成交”，通过制造虚假的市场供需信号，诱导市场情绪与价格波动。
虚假申报的典型表现包括：
大量高频申报后迅速撤单； 申报价格明显偏离市场价格； 申报行为无真实交易意图，仅为制造虚假交易氛围。 （二）蛊惑交易蛊惑交易是指行为人通过发布虚假信息、误导性陈述或利用信息优势，诱导投资者进行证券交易，从而影响证券价格或交易量的行为。其核心在于“信息操纵”，即通过操纵信息流来影响投资者行为。
蛊惑交易的表现形式包括：
利用自媒体、社交平台散布虚假利好消息； 与上市公司合谋发布误导性公告； 利用内幕信息或选择性信息披露影响市场预期。二、虚假申报与蛊惑交易的行为特征对比
特征维度虚假申报蛊惑交易 行为方式高频申报、虚假挂单、迅速撤单散布虚假信息、利用信息误导 操纵手段价格与交易量操纵信息操纵 意图目的制造虚假市场活跃度，诱导交易利用信息优势影响市场情绪 核心要素申报行为本身无成交意图信息内容具有误导性或虚假性 技术依赖高频交易、程序化交易工具社交媒体、信息平台、新闻稿等从行为特征来看，虚假申报主要依赖交易行为本身制造市场假象，而蛊惑交易则通过信息传播影响投资者判断。然而，在实际操作中，这两种行为往往相互交织。例如，某机构在利用虚假申报制造市场热度的同时，通过社交媒体发布利好消息，引导散户跟风买入，这就同时构成了虚假申报与蛊惑交易。
三、司法认定中的难点与挑战
（一）证据认定难度大无论是虚假申报还是蛊惑交易，行为人往往采取隐蔽手段，如使用多个账户、借用他人身份、通过境外平台发布信息等，增加了监管与司法机关取证的难度。特别是在蛊惑交易中，行为人常常以“个人观点”或“市场分析”为借口，掩盖其操纵意图。
（二）主观意图难以判断《指导意见》强调对行为人“主观操纵意图”的认定。然而，如何区分“真实交易意图”与“虚假申报”之间的界限，以及“信息误导”与“市场预期”之间的差异，成为司法实践中的一大难题。例如，某投资者在看到利好消息后买入股票，若该消息被证实为虚假，但行为人是否明知其虚假，仍需进一步证据支持。
（三）行为交叉难以定性正如前文所述，虚假申报与蛊惑交易往往同时发生，构成复合型操纵行为。此时，执法机关需要判断其主次关系，是“以虚假申报为主、信息误导为辅”，还是“以信息操纵为主、交易行为为辅”，从而决定适用的法律条款与处罚标准。
四、界限划分的关键：行为目的与手段的主次关系
在司法实践中，明确虚假申报与蛊惑交易的界限，关键在于分析行为人的操纵目的与实现手段之间的主次关系。
以交易行为为主导的操纵行为，即行为人主要通过高频申报制造虚假市场氛围，进而影响价格与交易量，应认定为虚假申报型操纵； 以信息发布为核心手段，通过制造虚假利好或误导信息引导投资者行为，从而影响市场，应认定为蛊惑交易型操纵； 两者并存时，应根据行为人主观意图、行为持续时间、对市场影响程度等因素综合判断其主导行为，适用相应条款。此外，监管机构也应建立行为模式识别系统，通过大数据与人工智能技术，对高频申报、异常信息发布等行为进行实时监测与风险预警，提高执法效率与精准度。
五、新规背景下的监管与执法建议
（一）完善法律适用标准建议进一步细化《指导意见》中关于虚假申报与蛊惑交易的认定标准，明确不同行为模式下的法律适用边界，为司法机关提供统一的执法依据。
（二）强化信息披露监管对于蛊惑交易行为，应加强对上市公司、机构投资者、自媒体平台的信息披露监管，建立“信息溯源机制”，对散布虚假信息者实施“连带责任”。
（三）推动跨部门协作机制市场操纵行为往往涉及证券、银行、网络等多个领域，应推动证监会、公安、网信办等部门的协同执法，形成打击合力。
（四）提升投资者教育水平加强对投资者的风险提示与法律教育，帮助其识别虚假信息与异常交易行为，提升市场整体理性程度，减少被操纵的风险。
六、结语
虚假申报与蛊惑交易作为当前市场操纵行为的两大典型类型，其本质均在于通过不正当手段干扰市场机制、损害投资者利益。在监管新规背景下，厘清二者之间的界限，不仅是执法与司法实践的需要，更是维护市场公平、公正、公开的基础。未来，随着技术手段的进步与法律制度的完善，我们有理由相信，中国资本市场将逐步构建起更加科学、高效的反操纵体系，为高质量发展保驾护航。
（全文约1500字）